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主权与银行:危机,原因和后果


在全球金融危机的后果中,很少有人会对过度借贷的风险争取。但是哪一个债务应该担心 - 公共或私人?本栏提出了自1870年以来的17个高级经济体以来的公共和私人债务相互作用的新研究。历史表明,过度的私营部门借款在产生财务不稳定方面的财政挑战率扮演更大的作用。但是,当信用繁荣坍塌时,政府’缓解经济衰退的能力受到公共债务水平的限制。

一些观察员 - 经常非常定罪 - 通过公共财政的镜头查看欧洲危机(Alessandrini等,2012)。他们认为问题的主要来源是过去政府的固有无法永久性(许多在周边,并且可能很快甚至在核心中的一些人)以居住在他们的手段中。对于这些观察员,更严格的财政规则 - a‘better Maastricht’ - 是节省了一天的结果,现在将需要防止另一个危机。

其他人认为,我们应该担心私人借款。根据这种观点,欧洲的危机(在希腊抛开公共误导性的公共会计上)是信用繁荣和私营部门发起的房地产泡沫的结果,由私人跨境贷款流动推动。当气泡最终爆发时,公共部门被迫吸收银行损失的直接成本和/或极端周期性赤字的更大间接成本,尽可能地捡起这些作品,以防止经济进入尾翼。换句话说,公共债务的激增仅仅是癫痫症。

然而,在很大程度上,对这些叙述的辩论已经致力于来自宏观经济史的经验证据。

在新的研究中(Jordà,Schulanick和Taylor 2013)我们通过从1870年以来的17个高级国家的公共和私营部门债务的共同演变来填补这一差距。使用新方法与一套全面的宏观经济管制,我们的业务周期和金融危机的一致年表,我们提出了对现代商业周期的公共和私营债务联合动态的第一个系统研究。

关键长期趋势

图1显示了自1870年以来的发达经济体中公共债务(一般综合政府债务)和私人信贷(银行贷款银行贷款)的演变。该数字传达了两个关键信息。首先,虽然公共债务比率从20世纪70年代后期攀升到20世纪90年代中期,但他们在全球金融危机之前逐渐下降了2008年之前的历史平均水平。第二,私人信贷保持了一个相当稳定的与GDP的关系直到20世纪70年代,然后在几十年中飙升到了前所未有的水平,遵循危机的爆发。这种日益增加的西方经济体的影响是深刻的,已成为一个积极的调查领域。外卖很清楚 - 寻找危机的近似原因,Prima面临私营部门借给公共部门债务的证据。

图1。自1870年以来发达经济体的私人信贷和公共债务

来源:Jordà,Schulanick和Taylor(2013年)。私人信贷将与非金融部门的私人银行贷款总额。公共债务是一般综合政府债务。平均值适用于17个高级经济:澳大利亚,比利时,加拿大,丹麦,芬兰,法国,德国,意大利,日本,荷兰,挪威,葡萄牙,西班牙,瑞典,瑞士,英国和美国。

金融危机:主权VS银行

是私人或公开借用对金融稳定性的巨大风险?为了超越图1中的暗示证据,我们考虑了哪种类型的借贷,私人或公众,是财务不稳定的更好的预兆。 Schularick和Taylor(2012)中使用的标准金融危机预测框架(2012年)提供了做到这一点的好方法。

来自表1中二进制分类分析的消息加强了图1.历史上,金融稳定性的风险通常源于私营部门,而不是公共部门。这一发现与2008年的事件一致 - 除了希腊政府债务的危险水平外,大多数其他先进国家没有明显的公共债务问题。前邮政,金融危机经济衰退的破坏将通过崩溃收入和周期性支出上涨,对公共财政造成严重破坏。

表格1。金融危机预测能力:私立信贷增长与公共债务增长

笔记:括号中强大的标准错误。 *** P.<0.01, ** p<0.05, * p<0.1。国家固定在所有型号中的ENETES,未报告。具有固定效果的NULL模型仅具有AUC = 0.533(0.03)。互动项=(私人信用/ GDP的滞后水平)×(公共债务/国内生产总值的滞后水平)。
来源:Jordà,Schulanick和Taylor(2013年)。

债务品种突破:公共vs私人

过度过度的债务积累对经济进行了影子吗?自危机以来,有两种不同的关于债务突出影响的警告。第一个警告是,私人债务水平提高可能会阻碍经济复苏。投资者突然意识到资产值太高,杠杆限制过于宽松。在这之后‘Minsky moment’,家庭(或公司)调整他们的债务水平,修理资产负债表,拒绝。这一取得的过程依次对总需求进行重量,可以解释缓慢的复苏(Koo 2008; Mian和Sufi 2012; Mian,Rao和Sufi 2013;Jordà,Schularick和Taylor即将举行)。

第二条警告是悬垂从公众,而不是私人借贷的影响。 Reinhart等人。 (2012)研究了26集,公共债务在持续基础上占GDP的90%以上,并发现这些事件与GDP增长相对于低债务年份的大量放缓相关。这些结果与Reinhart和Rogoff(2009)的较多较讨论的早期贡献的结果表达了证据表明,上述一定的公共债务到GDP阈值,公共债务的突出局携手并进,经济实质上涨生长。

一种新的经验方法

应该注意这两种警告中的哪一个?超出对数据无条件分析的答案,以及一次关注一种杠杆,需要新的统计解决方案。我们的方法是在动态设定中包括广泛的宏观经济管制,以隔离私人和公共借款到恢复步伐的边际贡献。

通过每层分析,答案变得更加明确。高水平的公共债务在正常时期对商业周期动态影响不大。然而,在杠杆推动的金融危机之后,公共债务悬崖可能存在问题。

图2显示了继承高水平的公共债务可能导致恢复巨大拖累,特别是当这与相当大的私人信用率掺合时。该图显示了常规衰退的典型路径并置于金融危机中的路径,当私人信用群体中的私人信贷增长一个标准偏差超过平均水平的标准偏差(由虚线表示),中等(虚线)和高(长虚线)在经济衰退开始时债务到GDP的水平。当私营部门的信贷繁荣被解释时,公共债务的高水平(约占GDP的约100%)是非常有问题的。多年来,产出仍然严重郁闷,即使在五年级甚至远远超过之前的峰值。

高水平的公共债务可能是危险的,我们的研究结果争辩,以支持将公共债务低,因为预防原因保持较低。特别是,如果金融危机经济衰退罢工,高初始公共债务水平与长期疲软的弱势效果有关,可能是出于多种原因:

  • 高债务可能会削弱政府’利用财政政策能够抵消私营部门资产负债表维修的拖累;
  • 高主权风险可能会破坏私人银行系统的价值’s assets, i.e. the ‘doom loop’; and
  • 政府可能无法履行其最近的贷款人。

图2。高公共债务加上私人信贷繁荣始终与金融危机后的骚扰衰退

笔记:正常(蓝色)和金融危机(红色)经济衰退的产出累积响应。实线描绘了每种类型的衰退中的平均反应,它们的平均值在其平均值和95%置信区的正常情况下。各种非实线表示经济的路径如何与两个同时扰动不同:当私人信贷在平均水平加上先前扩展中的一个标准差时;另外,当公共债务设定为零时,占GDP(平均值)的51%,或者在平均值的两倍(略高于GDP的100%)。当债务处于零时,这些债务水平的每个债务水平都以虚线表示,当债务处于平均值时,债务均为债务时的长划线,当债务均为平均值时。
来源:Jordà,Schulanick和Taylor(2013年)。

结论

长期历史记录强调了私营部门借款行为为财务不稳定的建立而发挥的核心作用。

  • 金融危机通常在财政问题中的根源不支持历史上的想法。
  • 然而,我们发现证据,即高水平的公共债务可能会对恢复的路径有关,确认Reinhart等人的结果。 (2012)。

然而,这种效果与金融危机的回收有关,而不是典型的衰退。

  • 虽然高水平的公共债务在正常时期的差异不大,但进入金融危机衰退,公共债务水平提高加剧了私营部门拆迁的影响,并且通常导致较长的次级经济绩效。

换句话说,长期数据表明,没有足够的财政空间,一个国家’S宏观经济稳定和恢复增长的能力可能会受损。

参考

Alessandrini,Pietro,Andrew Hughes Hallett,Andrea F Presbitero和Michele Fratianni(2012年),“欧元区危机:财政脆弱性,外部不平衡,或两者兼而有之?”, VoxEU.org, 16 May.

Koo,Richard(2008),宏观经济的圣杯:日本的课程 ’纽约的伟大经济衰退:威利。

jordà,òscar,莫里茨schularick和alan m taylor(即将到来),“当信用咬回来时”, 金钱,信用卡和银行业。以前发布为CEPR讨论文件8678。

jordà,òscar,莫里茨舒适乐,和艾伦·泰勒(2013年),“主权与银行:危机,原因和后果”,CEPR讨论文件9678。

Mian,Atif,Kamalesh Rao和Amir Sufi(2013),“家庭资产负债表,消费和经济衰退”,芝加哥展位研究文件13-2。

Mian,Atif和Amir Sufi(2012),“什么解释了高失业率?总需求渠道”,nber工作文件17830。

Reinhart,Carmen M,Vincent Reinhart和Kenneth S Rogoff(2012),“债务突出:过去和现在”,nber工作文件18015。

Reinhart,Carmen M和Kenneth S Rogoff(2009), 这次是不同的:八个世纪的财政愚蠢,普林斯顿,新泽:普林斯顿大学出版社。

Schulanick,Moritz,Alan M Taylor(2012),“信用繁荣消失:1870 - 2008年货币政策,杠杆循环和金融危机”, 美国经济审查 102(2): 1029–61.

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