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即将到来的中国危机


快速私人债务增长在1991年将日本投入危机,2008年与美国和欧洲相同。中国可能是下一步。

最初发布了 民主杂志

On 2016年9月8日的早晨,温州信贷信托是中国的众多信托公司之一,违约了。该公司在其信托证书中停止了所有新的贷款和暂停的赎回和利息支付,相当于其客户所做的存款。

当时,失败了’似乎都不寻常。少数信任公司 - “影子贷方”这是贷款,往往是中国之外最为风险的’近年来,常规银行 - 已经采取了同样的事。但在一周之内,另一个信托公司违约,下周七个,七个七个。愤怒的信托证书持有人在温州和重庆抗议,但被警方魁梧。这些抗议活动似乎一直在似乎是值得注意的,在中国曾有数百名抗议和骚乱 - 但事实证明他们预测了一些新的东西。

在一个月内,超过50家信托公司违约。抗议活动升级并遍布全国各地。在恐慌中,新的房地产贷款暴跌,对房地产价格和伤害当地经济的更下行压力。上海和深圳股市陷入困境。铁,钢铁,煤,铜,铝等商品的价格 - 包括其向下螺旋的油加速。

中国政府近年来,这是宽容这些故障,作为其企图将更多风险引入系统的一部分,显着逆转课程和干预,将资金注入这些贷方,并确保其落后于这些机构的客户。这种平静的股票市场,但商品价格持续下垂,人民币下跌,带来了贬值的幽灵。

冬季,影响在亚洲和澳大利亚的市场和公司在欧洲和澳大利亚的市场上进行了破碎的市场和公司。

中国的巨大恐慌是全面的摇摆。

当然,未来,并不是’不得不以这种方式展开。中国,世界’S第二大经济体,仍然可以采取行动,防止上述大部分发生。

但是,不可能改变的是:中国推动的逃亡贷款,已经生产出更多的住房,钢铁,铁以及许多其他商品,而不是它知道与之有关,积累前所未有的产能过剩,而且我的估计,在该过程中占据贷款的令人惊慌的2美元至3万亿美元。由于GDP增长更具能力的衡量标准而不是实际需要的能力,即使是中国 ’S高,GDP增长的高速增长,几乎完全由持续的超高贷款增长,化合物而不是解决而燃烧’S基本上产能问题。

这意味着从中国,世界的全球经济增强’唯一的主要增长引擎自2008年在西方的撞车以来,正在迅速递减,并将很快结束。唯一的问题是如何。

中国’S的坏账问题规模前所未有,但不是自然。在2007年和2008年,我们看到自己的经济崩溃了债务不良的重量。而系统则没有’T知道什么:在我们自己的崩溃前夕,即使已经制造了超过1万亿美元的糟糕抵押贷款,并且主要的金融辐射是不可避免的,银行’贷款损失条款 - 他们留出覆盖不良贷款的金额 - 近乎播放,而消费者净值和股票市场在历史新高。

我们这两个主要的经济理论都不预测即将到来的风暴。鸽子 - 更有利于较低利率和政府刺激的人 - 是乐观的,迅速贷款增长不关心。老鹰队 - 更关注通过更高利率抑制货币供应扩展的人 - 听起来的通货膨胀警告。两者都错了,但既没有改变其理论。

我们的2007-08崩溃完全可预见,尽管符合相反。这不是“黑天鹅”事件。审查历史记录导致得出的结论,即可以预期主要的金融危机,只要您可以预期’重新开始私人债务水平迅速上升的红旗。如果我们要避免重复历史,我们会很好地观察中国困境,了解其对全球经济的影响,并将教训应用于我们自己的经济。

我们的私人债务问题

华盛顿对政府债务的持续辩论失误。在达到美国危机的岁月中,显着的事实并不是增加水平的 联邦 债务,但大小的爆炸 私人的 债务相对于GDP,1997年的120%的GDP飙升至2007年的165%。相比之下,联邦债务几乎没有变化,在同期期间从GDP的63%下降到62%。私人债务是消费者债务的总和,包括抵押和商业债务。在我看来,健康的私人债务比率不超过GDP的125%至150%。

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虽然许多观察者错过了标志,但有些人看到私人债务是某种方式对美国危机的关键,因为家庭抵押贷款的快速增加被广泛讨论为罪魁祸首。仔细看看历史数据显示,私人数据和金融破产之间的这种关系似乎是普遍的:当我们检查其他国家的金融危机时,我们看到 - 即使这些危机归因于其他原因 - 私人债务是基本因素。当一个国家的整体水平低或中等时,私人债务可能是良好的,例如,当它用于融资收入可以偿还债务的项目。当私人债务增长太快或达到太高的水平时,问题来自。

在1991年的金融危机之前,日本当然是这种情况:

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图表显示了一个熟悉的图片。在危机前几年,日本在私人债务中看到了一个主要的飙升。然后’在危机之后,我们在危机中看到的同一图。

作为我’先前写的,有一种方法来预测这些危机。如果私人债务与GDP的比率在五年内持续约17%或更大的私人债务比例,则可能在地平线上升,超过150%。私人债务的上升可能会在崩溃之前燃料失控(想想20世纪20年代或日本’在20世纪80年代的繁荣)。但那些收益将是渐逝。他们是私人债务增长的推动’LL最终让位于金融危机。

在过去的危机 - 1929年,日本1991年,美国在2008年 - 高政府债务是 不是 罪魁祸首,因为在每种情况下,政府债务与国内生产总值的比例一般是平坦的或下降的。它们也没有与其他广泛引用的原因的任何一个长名单相关联,包括经常账户赤字和利率。 (迅速上升的政府债务普遍成为一个问题 危机,随着税收收入和赤字上升,政府“安全网”课程获得更高的使用,政府抵消了私人支出抵消,政府支出更高。)

为什么私人债务的失控增长导致金融危机?首先,因为它意味着太多了 某物 已经建成或生产。它在2008年主要在美国住房;在日本1991年,它主要是商业房地产。其次,因为它意味着在过程中已经太多了糟糕的贷款。例如,到2007年,美国银行系统总资本大约为1.5万亿美元,但估计有2.5万亿美元的问题贷款。

如果容量过多,太多的贷款是问题,解决方案是时间和资本:有机增长的时间吸收过剩的容量,以及资本修复银行和借款人。货币和财政政策可能会软化打击,但由于他们没有解决这两个基本问题,他们无法解决潜在的问题。

中国危机的潜力

2015年中国问题的问题是,1991年,2008年或日本看起来很像。

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过去五年私人债务与GDP之比的增长是惊人的60%,而且现在的比例超过200%。中国’逃任债务增长主要是在商业贷款中,现在其业务贷款总体贷款大于美国,即使基于汇率,美国国内生产总值比中国大82%’s。 (对于中国,我们使用“私人债务”一词”对于商业和消费者债务的总和,但一些分析师将其称为“非政府债务”。”)

简单地简单地,通过钢铁和水泥公司的过度投资和加速住房发展,中国生产和建立了太多的能力。在这个过程中,它已经积累了历史上最大的债务的最大累积。

2008年开始加速私人债务上涨的原因是促进了中国出口市场的崩溃’对那个点的增长。从1999年到2006年,中国’■出口到GDP比率爆炸了95%。中国’s 按美元测量的出口是历史上最高的。但是,他们正在陷入困境的西方债务扩张的摇摇欲坠的基础,导致了2008年的崩溃。当这种需求蒸发时,中国’出口也蒸发。沉迷于其快速扩张,中国建造了很多房地产,生产了大量的商品 - 无论是通过实际需求不合理 - 填补出口漏洞,所有这些都是在私人债务上前所未有的私人债务上升的资金,几乎肯定的是从未完全偿还的私人债务。

因此,中国现在坐落在历史上最大的债务和产能过剩的最大积累之上。根据中国家庭金融调查和研究中心,中国五个家庭中的一个以上’城市地区空置,4900万销售但空置单位,350万房屋仍然没有售。在那些空置和未售出的单位后面是私人债务,都贷款到开发商和抵押债务。中国的住房价值在2008年之前在美国和日本之前的同样的危险轨迹增加了1991年之前 - 他们现在开始了类似的下降。与此同时,2005年高峰期的房地产是美国国内生产总值的6%;今天,它高达中国的20%’s GDP.

还有其他红旗。中国产生了8%的世界’S炉铁1980年;它现在产生了61%,即使世界其他地区仍然继续生产过去的每一位。作为中国’S铁产量在2002年至2011年的时间内加速,铁价格增加了12倍以应对债务燃料的需求。 (债务增加 原因 价格提高。)但现在铁容量超出了需求,价格超过50%的价格下跌,并且甚至通过快速信贷增长产生的需求即使不再需要提高的需求也不超过。此外,中国在2011年至2013年(6.6千年)的时间内使用了更多水泥,而不是美国 在整个二十世纪 (4.5 gigatons).

这些只是许多例子中的一些。中国国家规划机构的研究人员最近表示,中国已经“浪费了”投资6.8万亿美元。在许多部门中,产能过剩是如此重要的是,它需要数年的有机需求。具有讽刺意味的是,这一问题由中国复杂化’自行持续高增长率,因为高国内生产总值增长是即使不需要该容量,高层GDP增长也是一种衡量额外产能的衡量标准。

根据定义,良好和声音贷款导致致力于GDP增长。因此,当私人贷款增长超过GDP增长时,基于来自其他危机的证据的证据将多季度从四分之一到一秒钟 - 将是问题贷款。基于这一公式,中国今天的估计可能估计为1.75万亿美元至3.5万亿美元的问题贷款 - 这一数字超过中国总资本1.5万亿美元’s banking system.

当然,中国’S银行和影子贷款人未报告靠近此金额的糟糕贷款。但美国银行也不是:在美国危机的前夕,银行在极低的水平下贷款损失条款。贷款繁荣造成繁荣的假外观,欺诈和腐败可以使漂亮的画面更漂亮。

有些人解雇了这些警告标志,并指出许多经济先知错误地在20世纪90年代后期对中国进行了相同的可怕预测。但是在那里’差异很大:1999年,中国’私人债务的总水平为GDP的111%;今天,它’几乎是两倍,达到211%。 1999年,通过持续的私人债务扩张,它有足够的电力增长,西方的债务繁荣促进了前所未有的出口需求。今天对面是真的。

中国’未来的未来和世界’s

中国’S放缓已经在进行中。标称GDP增长已经从2011年超过15%放缓到去年的约7% - 部分分析师认为它’它实际上更接近4%。在未来三到四年内,可能会急剧发挥下降。然而,它的发挥程度或严重取决于政府同时管理短期问题的方法(增长放缓)和长期问题(私人债务的突出)。

中国的麻烦是这两个挑战召唤互补的反应。任何经济的GDP增长都在很大程度上取决于私人信贷增长,但中国私营部门遭到大量过度渗透。升高的信用可能会扭转减速,但将进一步增加债务不良债务和终极问题;另一方面,偿还债务将有助于债务问题,但增长缓慢。

真的,’经济主要是一个封闭的系统,可以制作 - 并暂停自己的规则,这意味着’S领导人可以支撑他们的贷款系统。 (甚至日本也能够在股票市场崩溃后几年来支撑银行。)他们可能不再做的事情是有效的,有效地提高了房地产和商品价格。随着时间的推移,因为房地产和商品价格下降是证据’由于债务的抵押品,那些资产是如此多的债务,它将是’s Achilles’ heel.

基本问题是,中国滥用债务的增长率远远超过收入增长谨慎。在表面上,选择看起来很糟糕,中国 - 其巨大的资产和低中央政府债务 - 事实上有工具尚未导航这一危机。中国’S的冲动是返回过去已经成功的实践,所以它’难以想象它放弃了其过去增长战略的三大支柱:出口,商业信贷增长和基础设施支出。但现在每次收益递减:出口受到低全球需求的约束;企业已经过度了;中国已经建造了太多的道路来了。

由于这些不足,中国可能会考虑其他增长渠道:增加消费者信贷增长;加快其他类别的政府支出,如军事支出;鼓励对城市的农村人口继续迁移;也许甚至更新贬值。但是,如果受雇,这些选择仍将统一地缩短。

中国’据报道,据据报道,杠杆率低,但家庭债务已经比谨慎越来越迅速,最终受家庭收入的限制。由于较高的未报告,非正式消费者贷款,中国的消费者债务可能会高于表明。进一步,中国’S消费者已经在房地产上储蓄的主要部分 - 许多拥有的几个公寓 - 因此住房价值观的持续下降将阻止消费者承担重大新债务。

政府支出的增加有助于拿起懈怠,特别是如果它专注于尚未过多的能力,例如军事支出。但即使在这里,额外支出的范围和步伐也是由运营现实的本质上限制。中国希望将数亿多个农村公民带到城市,增加工资和住房需求。但这些计划至关重要地依赖于工作增长,以支持这些移民,创造就业机会一直是出口放缓的主要伤亡。最后,贬值效果最佳,当与高全球需求相匹配时,驾驶急需外国资本的风险,并且在任何情况下,可能会因其他国家的竞争贬值而匹配。

“重新平衡” and “reform”被引用为解决方案的重要部位。重新平衡是必需的 - 中国’与其家庭的消费相比,S的增长甚至依赖于其业务的投资。但重新平衡是艰苦的工作,这需要几年,而不是扭转中国的速度’S减速增长。还需要商业实践改革,但这也是非常困难的,并且可能赢得了’T足够快。

有些人认为,通过持续的高生产率收益,中国可以维持高增长而不恶化其私人债务。但近年来私人债务增长几乎相当于中国’■提高生产力,呼吁质疑这些增加的可持续性缺席持续高私人债务增长。

恐慌和传染的道路

由于有很少的选择来充分提高增长,商品价格和房地产的持续下降将使中国的问题贷款’银行更糟糕,作为全国的大量’私人债务由商品和房地产担保。根据其最近的行为,中国政府可能会解决恶化的银行贷款质量,并对存款的消费者以及可能也是财富和信托证书的广阔和广泛保证。它还将悄悄地用资本巩固这些贷款人。如果中国追求这些政策选择,它确实避免了立即金融危机。但最终无法扭转未来三到四年减速增长的趋势 - 也许到了零的水平 - 中国将面临“迷失””生成与日本的过去20年相似的非常低的增长。

面临着世界其他地区的问题是由于中国的其他国家是否会有危机’麻烦。金融蔓延的道路是什么?

金融蔓延不是一些超越健康和毫无戒心的神秘部队。对非中国公司和国家的任何影响都将来自:1)富于中国银行和企业的富裕; 2)对中国出口的过度融合; 3)对高商品价格的依赖; 4)由于中国的贬值,在出口导向国家需要的货币贬值。

亚太地区的大多数国家对中国具有显着的出口浓度,并将受到中国的不利影响’S放缓,非洲和南美洲的许多国家都会。欧洲也有曝光,特别是在高端汽车和奢侈品领域。美国曝光率有限有限,但诸如高科技和建筑等部门在中国拥有大量销售额。

据称据称低水平的外债,这些水平可能被宣布;作为增长减速,借助于福利的公司或银行的银行。香港,新加坡和英国是贷款暴露最高的人之一。依赖高油和其他商品价格的国家也有风险。如果将其货币贬值,其许多出口导向的亚洲邻居将被迫遵循诉讼 - 事实上,可能在对这些国家的银行业危机的幽灵中贬值来贬值。

私人债务监测

在20世纪80年代和早期’90年代,我的形成营业年,媒体定期排斥日本所上名的消息,并将蚀地作为世界黯然失色’S业务领袖。当日本公司购买了罗克菲勒中心在加利福尼亚州纽约和Pebble Beach Golf Resort等洛克菲勒中心购买的标志性物业,它确认了这一趋势。在20世纪80年代,日本达到了世界GDP的18%。今天,其GDP的份额已下降至7%。我们现在知道它看似对统治的道路是铺设了逃亡私人债务。

尽管’S轨迹可能与日本不一样’S,有深刻的相似之处。多年来一直失控私人债务增长,其GDP增长现已减速。毫无疑问,人口超过13亿,将成为世界上越来越重要的球员,经济,否则。但倾向于高估了在近期经济地实现的东西。美国’经济几乎是大小的两倍’S,我们的相对影响将继续反映这种差异。

事实上,我们应该采取更加平衡的中国观点。随着其增长,中国在各种政策领域拥有明显更高的形象。在军事问题上有更多的自信。它表达了人民币作为世界之一的地方’S储备货币 - 实质上与美国美元竞争,在世界上具有更大的作用’经济。美国政策制定者曾与如何回应这种自信进行争取。考虑到中国,它的大部分都应该是难以置信的’升至其当前世界的地位’S第二大经济体。但即使有其成功,中国现在也在巨大,在某些方面存在前所未有的内部问题,我们应该了解他们强加于在接近术语中实现的局限性,并通过过度估计其相对强度来抵制政策更具抵制。

那么中国应该是什么?我建议的课程是国家直接解决不放缓的增长,这只是一种症状,而是真正的问题:产能和过度私人债务。在这种情况下,中国将尤为宽松地减缓贷款和增长,允许需求开始赶上产能过剩。什么’更多,中国也将抢先地重组其贷款人。

但是,我的推荐超越了中国’S过去化妆品银行清理。需要采取需要贷方的进一步步骤 广泛,快速,果断地重组债务 借助负担过剩的企业借款人 - 换句话说,允许这些公司恢复生产投资的真正债务救济和重组,而不仅仅是携手的麻烦。否则,高债务将留在几年作为中国的长期拖累’经济前景。

大型企业债务救济将复杂且困难。但是来自日本的课程’在私人债务到GDP比率达到惊人的221%的情况下,没有采纳及时和有意义的债务重组,这是它’必要。日本后来一代’私人债务到GDP比率仍然是令人窒息的170%,仍然是日本忽视的核心问题’s lackluster growth.

中国 may never undertake such systemic private-debt restructuring, but it is the surest path to revitalizing its beleaguered business sector, remedying overcapacity issues, stabilizing prices, and restoring reasonable growth. By alleviating rather than simply disguising China’S高私人债务到GDP问题,它会在更好的地位下留下企业,在放缓后领导更新(以及希望这次,更多地测量)增长。

美国的课程

Runaway私人债务在2008年将美国带来了经济膝盖。它于1991年对日本做了同样的事情。它正在处理同样的过程中。然而,经济思想学校,在华盛顿占据思维和政策的思考和政策,向私营债务付出了很少的关注。因此,我们的经济学家和政治家将继续在预测危机中犯错,并在事实之后进行维修不足。就像失控的私人债务导致危机一样,危机后私营债务的突出区限制了增长。经济学家在某种程度上受到了私人债务的强制性,因为每个借款人都有贷款人,因此私人债务“网”零。这种观点忽视了对债务分配的考虑:贷方倾向于是机构,借款人往往是最需要维持经济增长所需的中低收入家庭。私人债务也强调,因为公共债务似乎更多的是我们的公共责任,私人债务似乎更加限制 - 私营部门的领域和“看不见的手。”

在我们自己的危机之后七年,美国的私人债务占GDP的143% - 比2008年的167%的顶点低,但仍然很高。美国的高水平债务代表了对经济增长的拖累,最近九百万的全国最明显’S留在水下的5300万抵押贷款。事实上,全球私人债务水平仍然是天空 - 不是那个人’注意注意。私人债务数十年来占据了几十年的需求和潮湿的经济增长。

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中国’经济挑战为美国提供了学习和重新校准经济思维的机会。像中国一样,我们现在应该专注于缩放私人债务(我们在2008年危机的后果中没有做过)。如果我们要避免在下次放缓(来自中国或其他地方)淹没的恢复,我们需要对此时间进行不同的行动。重组或部分债务宽恕形式的债务救济应被认真地视为一种选择。如果我们要让贷款人在延长的时间范围内写下水下抵押贷款怎么办?虽然今天的必要性,如果这是2008年的完成,那么它将在恢复的轨迹中产生巨大的差异。

我们的政策制定者应超越与公共债务的固定,并关注私营债务的真实问题。他们应该认识到货币和财政政策的时空工具的不足,并讨论策略 - 特别是重组 - 解决历史上高私人债务水平的关键问题。实际上,低私刑债务,结合低容量(供应住房,工厂等),是第二次世界大战后几十年后经济繁荣的先决条件。

中国’S低迷只会增加挑战。现代世界拥有四大经济发动机 - 美国,中国,欧洲和日本 - 其中共同构成了世界GDP的60%。虽然美国迈向可敬的增长,但欧洲和日本都与高私人债务蹒跚 - 正在努力显示任何进展。

但它是中国,我们应该担心。中国正面临着大幅增长的增长。其放缓将对其全球贸易伙伴和贷方造成麻烦。虽然美国的经济影响比在任何其他主要国家更柔软,但中国现在如此之大,我们也会感受到它。

问题是我们还将从中学习。

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